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胜率超40%的重组预测模型【天风金工潜伏系列之五】

2017-11-28 15:57:54 浏览量:388

报告要点

上市公司重组失败后再重组概率极高

重组失败的公司在重组失败后720个交易日内再重组的概率高达47.01%。因此利用前一次重组失败来预测下一次重组从统计上是显著有效的。

个股重组失败后超额收益表现突出

样本总体获得绝对收益79.65%,胜率达到78.03%,超额中信一级行业收益率达到43.03%,超额胜率为63.64%。样本内个股表现极为出色。

重组预测策略过去表现出色

依据再重组的逻辑,我们构建预期重组组合,历史表现极为出色。获得了年化25.94%的绝对收益,以及16.16%的相对中证1000的超额收益。

买壳上市、多元化战略、横向整合、其他重组目的分别能够获得年化收益22.31%、28.11%、19.90%、22.64%,其中横向整合类收益相对偏低,多元化战略收益相对较高,而其他重组方式的收益较为接近,差异性不大。

剔除了小市值的影响之后,组合的超额收益表现下降,这是由于过去几年小市值因子强势的影响,但是可以看到除了2017年,我们的策略均能跑赢基准。

2017年受监管收紧影响,策略表现不理想。但重组失败公司数量的增加使得我们构建组合的样本集增大,策略资金容量已超过10亿,未来监管放松后策略空间值得期待。

重组的延续性

公司进行重大资产重组往往是公司希望对业务整合拓展或者处置一定资产,一般是公司为达成一定战略目的而进行的资本运作。

但是重组事件往往伴随着一定的风险性,从图1中可以看到,A股历史上的重组成功率大约为76%,这就意味着大约四分之一的重组最终是以失败收场的,但是公司战略目的大多并不会因为单次的重组失败而改变,这就意味着该公司有可能转向其他标的或者其他方式来实现公司的战略目的,因此这样的公司酝酿下一次重组的概率也就会大大提高。

我们尝试利用重组失败公司相对更有可能再次发起重组的现象构建选股策略。

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重组事件统计

A股自2007年以来共计发生重大资产重组1645起,从表1中可以看到,重组事件逐年呈现数量上涨趋势,2015年达到顶峰,共计发生438起重组事件。

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对该1645起重组事件重组目的进行分析,可以看到,重组目的过半为横向整合,多元化战略、买壳上市也是另外两个重组的主要目的。

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从行业分布来看,重组的行业主要集中在机械、电子、计算机等,主要偏重于成长型企业,这类公司通过重组并购迅速扩张、拓展业务的需求明显高于成熟企业。因此重组公司的行业会存在一定的偏离,偏向成长股。板块分布上可以看到,考虑到创业板与中小板的股票数量和创立时间,重组发生概率创业板与中小板明显高于主板。

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再重组

正如前文所提,A股市场的重组中有近四分之一最终以失败收场,而重组失败的公司再次发起重组的概率相对更高。我们对A股2007年以来的重组失败的案例进行进一步分析,观察其再重组的时间间隔以及再重组的概率。

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图6中反应的是所有发生再重组的公司,再重组距离上次重组失败公告日的间隔天数,从重组事件间隔分布情况可以看到,一般重组失败的公司再次重组的时间间隔集中在720个自然日以内,720个自然日内发生再重组的公司数量占所有再重组公司总数的84.21%,也就是说大部分的再重组发生在两年之内。

图7中,我们对不同时间范围内重组失败公司发生再重组的概率进行了统计,对于每个时间区间内,均进行样本的处理,比如统计180个自然日内再重组概率时,剔除2017年9月30日前推180个自然日内重组失败的公司,以剩余样本统计这些样本的再重组概率。

我们发现在重组失败后的720个交易日内,再重组概率上升幅度明显,而720个交易日后再重组概率变化幅度较小。因此,为了确定持有时间长度,在后续的研究中,我们只对两年内(代替720个自然日)实施再重组的公司进行研究,两年内未再重组公司则假定其不再重组。

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重组预测

再重组成功率

在对再重组分析开始前,我们首先对样本空间进行定义,由于统计的是在两年内发生重组的公司,因此我们样本空间选取2015年9月30日之前的重组失败的公司。

由于最新再重组样本为2011年,因此全市场按照2011年以来的重组发生率进行统计。

我们计算了在一年、两年内发生再重组的公司占总体重组失败公司的比率,与之相对应,我们计算了全市场重组公司数量占当年全A股股票数量比率。

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从再重组概率的统计中可以看到,第一年的再重组概率与第二年的再重组概率均高于每年全市场重组概率,分别为31.06%和15.91%,远远高于历史平均平均的7.73%的重组概率。这说明通过前一次重组失败来预测下一次的重组的方式是显著有效的。

公司经营状况影响

公司经营状况会影响到公司的并购重组计划,我们对重组失败时公司的净利润TTM进行了观察,可以看到净利润TTM为负的公司2年内再重组概率明显高于净利润为正的组别,可以看到经营业绩不佳的公司寻求重组改善业绩的动力更强。

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重组预测收益率统计

为了进一步分析再重组公司的投资价值,我们对所有重组失败的公司样本进行了绝对收益与超额收益的统计。

其中统计的标准为:

1、自2007年1月1日-2015年9月30日期间所有重组失败的样本;

2、所有样本以重组失败公告日为起始日期,以该日期后首个收盘未跌停交易日的下一交易日为买入日期;

3、样本中720个自然日内发生下一次重组的,以下一次重组公告日期后首个收盘未涨停的下一交易日为卖出日期;

4、样本中720个自然日内未发生下一次重组的,以第720日后第一个交易日作为卖出日期;

5、买入日期遇涨停、卖出日期遇跌停均顺延下一个交易日。

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我们可以看到,在买卖区间内,样本股表现极为出色,绝对收益达到了79.65%,绝对胜率达到了78.03%,超额中信一级行业收益率达到了43.03%,超额胜率达到了63.64%。

我们对所有样本分别按其绝对收益与超额收益由高到低进行排序,分成十组后统计各组别的平均收益,我们可以看到,无论决定收益或超额收益,收益率的分布相对仍较为均匀,并没有高度集中于个别个股。

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我们对不同行业中的样本股的绝对收益与相对收益进行了统计,可以看到,在电力设备、计算机、建筑等行业,再重组的收益明显高于其他行业,而商贸零售、医药、国防军工等行业贡献的超额收益则是负的。

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而从不同行业的胜率表现来看,总体绝对与超额胜率在不同行业上均较高,有19个行业的超额胜率高于50%,当然由于总样本数量的较少,胜率的统计波动较大。

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两年内未重组个股收益

为了研究样本集中未重组的个股的收益率表现形态,我们对样本中,两年内未重组个股的超额中信一级行业收益率进行了统计。可以看到,两年内未重组个股,在上一次重组失败后500个交易日内呈现出明显的超额行业的收益率。而这部分的收益率在重组刚失败的短期内有明显的负向收益,而重组失败半年后超额收益明显上升,市场对这些个股再重组存在预期,从而提高了个股的超额收益。

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重组收益统计样本内个股

在下表中,我们列举了所有上述统计中的132只个股的统计起始日期、终止日期以及期间绝对、超额收益。从企业性质来看,132个公司中仅盈方微一个公司当时含国有持股,其他均为民营企业。

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同时我们也将重组时处于ST状态的个股单独提取出来,发现这些个股无论绝对收益与超额收益均远高于非ST个股,取得了平均92.51%、50.86%的绝对收益与超额收益。但由于ST股投资存在风险性,因此没有纳入后续整体策略构建中。

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策略表现

根据我们对再重组的统计,我们构建再重组选股策略。

买点:以重组失败公告日为起始日期,以该日期后首个收盘未跌停交易日的下一交易日为买入日期;

卖点:

720个自然日内发生下一次重组的,以下一次重组公告日期后首个收盘未涨停的下一交易日为卖出日期;

样本中720个自然日内未发生下一次重组的,以第720日后第一个交易日作为卖出日期。

加权方式:等权持有

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可以看到,再重组策略在过去几年表现出色,除去2017年,过去每年都能跑赢中证1000,除了2010、2011年由于持股较少相对回撤较大外,其他年份相对回撤均较小。

2017年受小票受挫影响较大,策略出现了比较大的回撤,表现并不理想。

自2016年重组新规以来,重组失败公司数量上升,这从策略的持股数量上就可以明显地观察到,虽然这使得重组的成功率下降,但是也意味着其中的投资机会更多了,这从16年9月至年底策略仍然持续有效可以看出市场对于重组失败个股的未来再重组预期仍然强烈。

不同重组目的下策略收益

当次重组的重组目的不同,导致公司后续资本运作方式与手段不同,这也是能够直接反应到股票市场的表现上的,我们对重组目的进行了区分,其中买壳上市、多元化战略、横向整合样本量分别为41、96、169,而其他相对数量较少的重组目的样本量为45。

从不同的重组目的构建的策略表现中,我们可以看到,买壳上市、多元化战略、横向整合、其他分别能够获得年化收益22.31%、28.11%、19.90%、22.64%,其中横向整合类收益相对偏低,多元化战略收益相对较高,而其他重组方式的收益较为接近,差异性不大。

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同行业近市值基准对比

为了剔除小市值的影响,我们对策略的基准进行了调整,对于每一个选择的持仓股票,我们以同行业内与之市值最接近的5个公司的同期平均收益率作为业绩基准,观察策略相对强弱表现。

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我们可以发现,剔除了小市值的影响之后,组合的超额收益表现下降,这是由于过去几年小市值因子强势的影响,但是可以看到除了2017年,我们的策略均能跑赢基准。

而今年来看,由于监管的收紧,使得策略表现不佳,而强监管并不会是常态,未来监管逐步放松后策略表现仍值得期待。

策略资金容量

我们根据持仓个股日成交量来测算策略资金容量:

blob.png统计可以看到,由于近年来持仓个股数量的上升,策略资金容量已经达到10亿以上,因此策略的资金容量相当可观。

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参数敏感性测试

在本策略中,唯一的参数即持仓时间长度,虽然经过对于再重组概率的统计,我们选定了2年作为我们的持仓时间长度,但是我们在这一部分还是对不同的持仓时间长度对收益率的影响进行了测算。

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从不同持仓周期下策略表现可以看到,不同持仓周期对策略的收益影响还是比较大的,主要影响的来源来自初期持仓股票数量少时持仓的不同,从参数回测来看持有630天能够获得最大的年化收益和夏普比率。

总结

上市公司重组失败之后,为了延续公司的战略目的,公司极有可能会谋划再一次重组,这就给了我们预测公司下一次重组的空间。

统计发现,2007年-2015年9月,重组失败的公司在重组失败后一年之内再次重组的概率高达31.06%,第二年再重组的概率为15.91%,远高于历史平均的7.73%。因此利用前一次重组失败来预测下一次重组从统计上是显著有效的。

进一步对重组失败公司2年内的收益统计发现,样本总体获得绝对收益79.65%,胜率达到78.03%,超额中信一级行业收益率达到43.03%,超额胜率为63.64%。样本内个股表现极为出色。

依据再重组的逻辑,我们构建预期重组组合,历史表现极为出色。获得了年化25.94%的绝对收益,以及16.16%的相对中证1000的超额收益。

买壳上市、多元化战略、横向整合、其他重组目的分别能够获得年化收益22.31%、28.11%、19.90%、22.64%,其中横向整合类收益相对偏低,多元化战略收益相对较高,而其他重组方式的收益较为接近,差异性不大。

剔除了小市值的影响之后,组合的超额收益表现下降,这是由于过去几年小市值因子强势的影响,但是可以看到除了2017年,我们的策略均能跑赢基准。

2017年受监管收紧影响,策略表现不理想。但重组失败公司数量的增加使得我们构建组合的样本集增大,策略资金容量已超过10亿,未来监管放松后策略空间值得期待。

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